業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，PPP與REITs相結(jié)合的融資模式是解決PPP項(xiàng)目融資難問題、提高PPP項(xiàng)目落地率的重要創(chuàng)新舉措。

近來的PPP市場上，一種新的融資思維越來越多地被提及——“PPP+REITS”。中國證監(jiān)會、國家發(fā)改委日前聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》(以下簡稱“《通知》”)并出臺了《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引(試行)》(征求意見稿)(以下簡稱“《指引》”)，意味著REITs將正式在中國境內(nèi)登上資本市場舞臺。業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，公募REITs試點(diǎn)的開展將給中國基礎(chǔ)設(shè)施投融資體制帶來重大變革，包括對于近年來已被廣泛運(yùn)用并有大量項(xiàng)目即將步入穩(wěn)定運(yùn)營階段的PPP模式。PPP與REITs相結(jié)合的融資模式是解決PPP項(xiàng)目融資難問題、提高PPP項(xiàng)目落地率的重要創(chuàng)新舉措。

但是，PPP項(xiàng)目發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs之路并非坦途，北京明樹數(shù)據(jù)科技有限公司副總經(jīng)理焦軍認(rèn)為，搭建起“PPP+REITs”相輔相成的橋梁，以下四點(diǎn)值得關(guān)注。一是發(fā)行資產(chǎn)的行業(yè)和項(xiàng)目選擇，根據(jù)政策要求，需要評估項(xiàng)目實(shí)質(zhì)性收益和基金運(yùn)作的業(yè)務(wù)程序安排。二是資產(chǎn)的期限管理與項(xiàng)目運(yùn)營期的關(guān)系，需要基金產(chǎn)品組合，長短結(jié)合和退出流動性管理。三是項(xiàng)目運(yùn)營商的培育和選擇。在2014年開啟PPP模式以來，提升了傳統(tǒng)模式對工程建設(shè)貸款資金長期價值，特別是運(yùn)營管理和服務(wù)的意識，大量項(xiàng)目開始進(jìn)入運(yùn)營期，并明確了按績效付費(fèi)的合同支付原則。基礎(chǔ)設(shè)施的運(yùn)營商，運(yùn)營和經(jīng)營能力，以資產(chǎn)價值和服務(wù)價值分享給投資人，是REITs底層支撐。培育和選擇資產(chǎn)運(yùn)營商，類比高水平的物業(yè)和商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營者提供超值服務(wù)VFM（雖然本次政策已排除）。四是配套政策需細(xì)化完善稅收、資產(chǎn)評估、產(chǎn)權(quán)關(guān)系、投資者權(quán)益和市場對利率空間的認(rèn)可，合理流動性與期限的匹配等。

上海市建緯律師事務(wù)所高級合伙人曹珊認(rèn)為，需要重點(diǎn)關(guān)注的內(nèi)容有：一是真正符合發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs條件的PPP項(xiàng)目數(shù)量占總PPP項(xiàng)目數(shù)量的比重很低。二是使用者付費(fèi)項(xiàng)目中常見的收益權(quán)質(zhì)押給PPP項(xiàng)目基礎(chǔ)設(shè)施REITs發(fā)行帶來困難。三是項(xiàng)目所有權(quán)與特許經(jīng)營權(quán)的讓渡。很多PPP項(xiàng)目中，都會涉及到特許經(jīng)營權(quán)的問題，尤其是對于采用使用者付費(fèi)模式的PPP項(xiàng)目而言，基本上都會和特許經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓掛鉤。

此外，上海濟(jì)邦投資咨詢有限公司副總經(jīng)理李競一也表達(dá)了實(shí)際能夠落地的基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目數(shù)量和規(guī)模遠(yuǎn)低于預(yù)期的擔(dān)憂。他認(rèn)為，這種情況有可能打擊市場信心和參與熱情，甚至對相關(guān)政策向深水區(qū)持續(xù)探索、推進(jìn)的動力形成阻礙。

李競一表示，可能造成這種情況的原因主要包括：一是具備穩(wěn)定現(xiàn)金流預(yù)期的基礎(chǔ)資產(chǎn)數(shù)量有限，尤其在近年來基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目大多集中在可經(jīng)營性系數(shù)較低的領(lǐng)域和投資運(yùn)營回報(bào)被施工利潤“平衡”掉的市場環(huán)境下；二是有相當(dāng)部分的基礎(chǔ)資產(chǎn)在實(shí)操中存在合法合規(guī)性或產(chǎn)權(quán)瑕疵；三是部分基礎(chǔ)資產(chǎn)所有者需要通過持有資產(chǎn)組合的方式維持持續(xù)融資能力，而不愿真實(shí)出售優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)資產(chǎn)；四是市場利率下行帶來的再融資收益與其他融資渠道成本競爭、信用增級措施強(qiáng)度之間的博弈；五是相比基礎(chǔ)設(shè)施ABS而言更嚴(yán)格的資金使用限制；六是基礎(chǔ)資產(chǎn)的真實(shí)出售受到地方政府監(jiān)管的項(xiàng)目，由于地方政府缺乏動機(jī)而無法獲得批準(zhǔn)。

北京財(cái)建管理咨詢有限責(zé)任公司總經(jīng)理趙紅建議：一是借鑒成熟市場經(jīng)驗(yàn)。截止2019年12月，全球共有42個國家和地區(qū)建立了REITs市場，總市值約2萬億美元。美國是最成熟的市場。日本、新加坡和香港是亞洲REITs的成熟市場。二是基于我國發(fā)展現(xiàn)狀。國內(nèi)選擇從基礎(chǔ)設(shè)施類推出REITs，與一些國家REITs的發(fā)展路徑不同。本次試點(diǎn)聚焦重點(diǎn)區(qū)域，發(fā)達(dá)區(qū)域?yàn)橹鳎痪劢怪攸c(diǎn)行業(yè)，新型基礎(chǔ)設(shè)施為主；聚焦優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，要求權(quán)屬清晰，已產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的收益及現(xiàn)金流。三是關(guān)注REITs核心概念。稅收是其能發(fā)展壯大的關(guān)鍵原因之一，由于REITs的交易結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜，因此按照目前的稅收政策，可能會導(dǎo)致稅負(fù)較重甚至重復(fù)征稅的情況。建議借鑒已經(jīng)成熟市場的做法，結(jié)合我國項(xiàng)目實(shí)際，制定具有針對性的稅收政策。四是用好工具。REITs市場是直接金融的金融工具，大部分經(jīng)濟(jì)體在經(jīng)濟(jì)低迷、增長動力不足時推出REITs，中國不動產(chǎn)投融資體制存在諸多結(jié)構(gòu)性問題，以其助力我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級。五是出臺相關(guān)法律。成熟市場普遍針對REITs進(jìn)行了單獨(dú)立法。在本次試點(diǎn)基礎(chǔ)上，思考PPP項(xiàng)目發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs應(yīng)采用的模式、路徑，以此推動相關(guān)法律的制定，建設(shè)一個規(guī)范、特色、有韌性的市場。

浙大網(wǎng)新建設(shè)投資集團(tuán)有限公司董事總經(jīng)理許敏慧認(rèn)為，PPP與公募REITs要想真正結(jié)合就更應(yīng)該注重PPP項(xiàng)目兩者屬性問題。首先，兩者都是有效提高基礎(chǔ)設(shè)施高質(zhì)量發(fā)展的重要抓手，更需要強(qiáng)化其自身的合規(guī)性問題以規(guī)范發(fā)展，堅(jiān)持從全生命周期績效考核角度，對實(shí)施PPP與REITs的有效打通，進(jìn)行方案設(shè)計(jì)和制度預(yù)先安排。其次，有效調(diào)動社會資本方、原始權(quán)益人、金融機(jī)構(gòu)的參與度，才是推動市場行穩(wěn)致遠(yuǎn)的要素前提。這就需要讓市場有合法合規(guī)的進(jìn)入路徑，解決現(xiàn)實(shí)中PPP項(xiàng)目各方在通過REITs方式實(shí)現(xiàn)與資本市場接軌的問題，釋放資本金活性，解除債務(wù)權(quán)利的再釋放，讓社會資本、原始權(quán)益人有更多的投資沖動，建議盡快研究PPP項(xiàng)目退出過程中的稅務(wù)、法務(wù)、行政約束、權(quán)益質(zhì)押等問題。最后，要讓實(shí)施創(chuàng)新各方都有真正的收益。政府方通過引入社會資本進(jìn)一步提高公共服務(wù)的降本增效，社會資本方通過有效參與政府投資項(xiàng)目，進(jìn)一步提升其投資、建設(shè)、運(yùn)營一體化的管理水平，金融機(jī)構(gòu)能找到有效支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有效路徑，財(cái)政、央行等部門也應(yīng)該加大對其政策支持力度，盡快形成政策合力，市場合力，資本合力。